Inflation und Pensionsverpflichtungen: Wer gewinnt, wer verliert?

Der 3. Pension Monitor von Insight Investment, einem globalen Asset- und Risikomanager mit einem Vermögen von 967 Mrd. Euro untersucht die Folgen von Corona, Zinsveränderungen und Inflation auf Pensionsrisiken von Unternehmen.

• Obwohl Unternehmen mit hohen Pensionsrisiken in der Markterholungsphase nach dem Corona-Crash eine bessere Aktienperformance aufweisen konnten, so hat langfristig die Anomalie Bestand, dass Unternehmen mit niedrigen Pensionsrisiken von den Kapitalmärkten mit Überrenditen „belohnt“ werden 
• Aus einer Cashflow-Perspektive erscheint die Betriebsrente sicher: der Großteil des konjunkturellen Risikos wird von den Aktionären und dem Staat getragen. 
• Inflation führt zu einer Umverteilung zwischen Aktionären und Fremdkapitalgebern, da die steigende Inflation den Wert der nominalen Schulden schrumpfen lässt. Auch Rentenansprüche, insbesondere wenn sie nominell vereinbart wurden, verlieren real an Wert. Dies wirft die Frage auf, wie Pensionsverpflichtungen in einem inflationären Umfeld betrachtet werden sollten.

Der Insight Pension Monitor untersucht die Pensionsrisiken der DAX- und MDAX-Unternehmen aus einer Kapitalmarktperspektive. Unternehmen mit niedrigem Pensionsrisiko haben niedrigere Refinanzierungskosten und weisen eine deutlich bessere Aktienpreisentwicklung auf als Unternehmen mit hohem Pensionsrisiko. Unternehmensführungen sollten folglich daran interessiert sein, ihr Pensionsrisiko zu reduzieren, so die zentrale Erkenntnis der bisherigen zwei Pension-Monitor-Studien. „Möglicherweise verhalten sich die Märkte beim Einpreisen von Pensionsrisiken nicht immer rational“, erklärt Prof. Dr. Olaf Stotz von der Frankfurt School of Finance and Management. Mehr noch: „Selbst bei der Betrachtung von risikoadjustierten Renditen ergibt sich eine deutliche Anomalie: Die Aktienkurse von Unternehmen mit niedrigen Pensionsrisiken entwickeln sich deutlich besser als die von Unternehmen mit hohen Pensionsrisiken. Die theoretische Vorstellung, dass ein Unternehmen mit einem hohen Pensionsrisiko für die Anleger eine ‘Pensionsrisikoprämie‘ generieren würde, scheint es in der Praxis also nicht zu geben“, ergänzt Stotz.

Die 3. Ausgabe des Insight Pension Monitor geht der Frage nach, wie Inflations- und Zinsänderungen auf die Kapitalmarktindikatoren wirken, unter Berücksichtigung etwaiger Wechselwirkungen zwischen Pensionsrisiken und operativem Geschäft. Zudem analysiert er, inwieweit der wirtschaftliche Abschwung in Folge der Corona-Krise die Fähigkeit der Unternehmen einschränkt, bestehende oder zukünftige Betriebsrenten zu bedienen. 

Inflation reduziert hohe Rentenrisiken für Aktionäre – aber andere negative Effekte können sie überschatten

Für Pensionspläne sind die Realzinsen wegen des Effekts, den die Inflation durch ihren Einfluss auf die künftigen Mitarbeitervergütungen und Rentenanpassungen haben kann, von größerer Bedeutung als Nominalzinsen. Während das letzte Jahrzehnt größtenteils von niedrigen Inflationsraten gekennzeichnet war, so ergab sich durch den zuletzt deutlichen Inflationsanstieg die Möglichkeit zu analysieren, wie Veränderungen in den Realzinsen auf die Unternehmen und ihre Pensionsrisiken wirken. In einem von hoher Inflation gekennzeichneten Umfeld liegt das erwartete Wachstum der Vergütungen tendenziell unter der Inflationsrate. Aktionäre dürften davon profitieren, ganz besonders jene von Unternehmen mit einem hohem Fremdkapitalanteil: Denn eine steigende Inflationsrate bewirkt, dass nominale Schulden wertmäßig schrumpfen, worüber sich Aktionäre zunächst freuen können.

Die mit dieser Umverteilung verbundenen Kosten werden auch auf (zukünftige) Rentner abgewälzt, da ihre Pensionsansprüche, vor allem wenn sie nominal vereinbart wurden, real im Wert sinken.

„Da Pensionsverpflichtungen zumindest teilweise Eigenschaften von nominalem Fremdkapital aufweisen, sollten die Aktionäre von Unternehmen mit hohen Pensionsrisiken von einem inflationären Umfeld profitieren. Wenn dieses allerdings, wie aktuell zu befürchten, von Rezessionssorgen begleitet wird, würde dieser positive Effekt wahrscheinlich von anderen, negativen Effekten überlagert werden, da sich eine Rezession stets negativ auf die Unternehmensbilanzen auswirkt“, erklärt Wolfgang Murmann, Head of Distribution and Solutions, Deutschland und Österreich bei Insight Investment.

Inflation und Pensionsverpflichtungen: Wer gewinnt, wer verliert?

Titelfoto von Wolfgang Murmann (Quelle: Insight Investment) und Foto im Text Prof. Olaf Stotz (Quelle: Frankfurt School)

Wichtige Entwicklungen zur Börse.